Les facteurs d’environnement qui agissent sur les taux d’intérêt

Les taux d’intérêt sont une variable stratégique : sur quoi peut-on s’appuyer pour comprendre leurs mouvements et tenter de les anticiper ?

1- Les déterminants du niveau général des taux d’intérêt

En schématisant, le niveau général des taux d’intérêt dépend de deux types de forces :

– L’offre et la demande de capitaux (de fonds prêtables),
– Les anticipations inflationnistes.

Ces deux effets s’ajoutent pour déterminer les taux nominaux observés à un moment donné.

1.1 L’offre et la demande de fonds prêtables

Les fonds prêtables disponibles ou « offerts » sont l’épargne et la monnaie nouvelle d’une période.

Les fonds nécessaires ou « demandés » reflètent les besoins de l’investissement productif et le désir de détenir des liquidités monétaires (trésorerie).

Le taux d’intérêt d’équilibre est celui qui permet d’égaliser cette « offre » et cette « demande » de fonds. Le principe est qu’il est d’autant plus élevé que la demande de fonds est forte par comparaison à l’offre : il faut alors proposer aux épargnants des taux plus élevés pour les inciter à épargner plus.

Quels sont les facteurs qui modifient l’offre et la demande de fonds prêtables ?

– Les fluctuations de l’activité économique : alternance inévitable, en économie de marché, entre périodes d’expansion et périodes de récession. En période de reprise économique, les chefs d’entreprises révisent à la hausse leurs plans d’investissements productifs et se tournent davantage vers les marchés de capitaux pour y trouver un financement. Toutes choses égales par ailleurs (pour une politique monétaire donnée), cette demande supplémentaire de fonds fera monter les taux, en commençant par les taux courts, plus sensibles que les taux longs. La demande de fonds croît plus vite que l’offre car l’épargne n’a pas de raison d’augmenter aussi brutalement que l’investissement (elle peut même baisser en cas d’amélioration de la situation économique car l’épargne de précaution peut se réduire).

– La politique budgétaire : un déficit budgétaire augmentera le besoin de financement de l’Etat et sa demande de capitaux. Cela risque de peser sur les taux longs.

– La politique monétaire : elle joue un rôle essentiel. Si elle est accommodante, elle peut éviter une hausse des taux en apportant à l’économie la monnaie supplémentaire nécessaire à son financement. Si elle est rigoureuse, elle laissera les taux monter ou même provoquera leur hausse.

1.2 Les anticipations inflationnistes

L’épargne peut être vue comme un sacrifice : on se prive d’une consommation immédiate, alors même que l’on a une préférence naturelle pour cette consommation immédiate.

Si le taux d’intérêt nominal n’est pas supérieur au taux d’inflation, la capitalisation de mes intérêts n’accroît pas mon capital plus vite que le niveau des prix. A l’issue de mon placement, je retrouve le même capital, en pouvoir d’achat, qu’au départ. Je n’ai aucune récompense réelle de mon sacrifice.

Des anticipations d’inflation en hausse rendront les prêteurs plus exigeants : ils demanderont un taux d’intérêt plus élevé. Et inversement.

Les emprunteurs de leur coté seront accommodants : une inflation plus rapide allègera leur dette et ils pourront donc emprunter un peu « plus cher ».

Au final, les taux nominaux monteront si l’on anticipe l’accélération de l’inflation, baisseront dans le cas contraire.
2- La structure par terme des taux d’intérêt

2.1 Définitions

Il faut distinguer les taux en fonction des échéances courtes, moyennes et longues.

Les taux courts (à 24 heures, à 1 mois, à 3 mois…) se déterminent sur le marché monétaire entre banques et influencent directement la rémunération des placements à court terme (SICAV monétaire, TCN, tout titre de faible maturité sur le marché secondaire, titres obligataires dont le revenu est indexé sur un taux monétaire…).

Coté taux longs, on peut citer le TME, taux moyen des emprunts d’État à plus de 7 ans sur le marché secondaire, le TMO, taux du marché obligataire, calculé à partir du taux à l’émission des emprunts à taux fixe du secteur public.

Il faut surveiller l’évolution de la structure des taux selon le terme pour deux raisons :

– Elle détermine la rentabilité comparée des produits monétaires et des produits financiers à taux fixe, ou encore des produits obligataires à taux variables indexés sur un taux monétaire et de ceux qui sont indexés sur un taux obligataire.

– Elle est susceptible de changer brutalement, ce qui peut impliquer des arbitrages pour préserver la rentabilité.

2.2 Les déterminants de la structure des taux d’intérêt

Comment se forme une hiérarchie ou une structure des taux selon le terme ?

o Première idée

La structure des taux (taux courts – taux longs) révèle les anticipations du marché des capitaux sur l’évolution future des taux eux-mêmes.

Plus précisément : si la structure est ascendante (taux longs > taux courts), les marchés anticipent probablement la hausse des taux. Si la structure est inversée (taux longs < taux courts), les marchés anticipent sans aucun doute la baisse des taux.

Explication
Supposons qu’une banque qui a besoin de se refinancer assez régulièrement anticipe une hausse du taux du marché monétaire dans le mois qui vient. Plutôt que d’emprunter à très court terme (quelques semaines, un mois), elle va emprunter immédiatement à 3 mois, voire à 6 mois, de façon à ne pas être obligée de renouveler son emprunt à un taux plus élevé les mois suivants. Si beaucoup de banques procèdent ainsi, les taux à 3 mois, 6 mois, etc, monteront du fait de la demande d’emprunt sur cette échéance, et les taux à 3 mois, 6 mois s’élèveront par rapport au taux à 1 mois. Ce n’est que la traduction de la hausse anticipée du taux le plus court du marché monétaire.

A l’inverse, si les anticipations de taux sont baissières, une majorité d’emprunts se feront à très court terme, de façon à profiter de la baisse ultérieure pour se refinancer à moindre coût : les taux à 3 mois, 6 mois, tendront à passer au-dessous des taux courts.

Ce qui est vrai des emprunteurs est vrai aussi des investisseurs sur les différents marchés (monétaire, financier) et des arbitragistes qui arbitrent entre les diverses échéances lorsque certaines paraissent plus chères que d’autres.

Dans tous les cas, ces opérations créent une structure des taux qui révèle les anticipations des opérateurs. On retrouve l’idée que les taux longs sont fonction des taux courts anticipés.

o Deuxième idée

C’est l’intervention du risque et des primes de risque qui donne son allure normalement légèrement croissante à la courbe des taux. En effet, un placement à long terme est plus risqué, normalement, qu’un placement à court terme :

– Risques de taux plus élevés (sensibilité plus grande des titres longs aux variations de taux).
– Risques de défaut plus grand ou au moins plus grande incertitude lorsque l’on prête à LT.
– Risque de liquidité plus important que sur un prêt CT.
– Risque inflationniste éventuel.

Ces risques doivent être pris en compte dans la rémunération d’un placement à long terme. Les primes de risque sont croissantes avec la maturité.

Comment cette structure peut-elle s’inverser dans certaines circonstances ?

Ce sont les deux facteurs anticipations et primes de risque qui jouent de façon particulière pour inverser la structure des taux d’intérêt.

En période économique normale, une Banque Centrale a la maîtrise des taux courts du marché monétaire : c’est elle qui les fait varier en modifiant ses taux directeurs. Pour atteindre les différents objectifs des banques centrales, les taux du marché doivent devenir très variables.

Si les taux courts montent fortement pour atteindre des objectifs de stabilité des prix à moyen terme, cette hausse doit être transmise aux taux du marché financier (taux long). Si cette transmission n’est pas avérée, c’est que la sévérité de la politique monétaire implique qu’elle est perçue par les acteurs comme rapidement efficace dans la lutte contre l’inflation. Le marché financier anticipe et raisonne en années. Il anticipe donc très logiquement la baisse des taux, pour deux raisons :
– Par relâchement de la politique monétaire.
– Par disparition du risque inflationniste à moyen terme.

Sur le marché financier, à moyen-long terme, on a donc : des anticipations baissières et des primes de risque nulles voire négatives, ce qui implique une structure des taux d’intérêt inversée.

De plus, si l’activité ralentit fortement, cela tend à réduire les besoins d’investissement (d’où un excès d’épargne et une baisse des taux longs). Enfin, cette situation économique dégrade les trésoreries de certaines entreprises et des États et augmente les besoins d’emprunt sur le marché monétaire (maintien des taux courts assez élevés).

Pour résumer : plus la politique monétaire est sévère et les taux courts élevés sur le marché monétaire, plus le marché financier anticipe la désinflation, voire la déflation, donc la baisse des taux courts, et plus les taux longs sont faibles.